2025股海迷航：冷灶不凉，热钱太烫

北证105% vs 红利跌4.5%：2025股市的AB面

港股“填谷”创新药涨60%，A股“削峰”红利遇冷

上半年最火的ETF吸金300亿，背后暗藏什么逻辑？

政策东风下的冷热不均：创新药热，光伏寒，红利悖论

港股通创新药指数规模半年暴涨近15倍，达到167.67亿元；北证50一年内涨幅105%，傲视群雄。与此同时，曾被寄予厚望的光伏产业ETF普遍下跌超过11%，A股红利指数出人意料地收跌4.5%。这上半年的股市，冷热对比之悬殊，宛如置身不同季节。

市场仿佛被割裂。一边是创新药、北证小盘股点燃的资金热情，一边是昔日明星行业的持续降温。这种撕裂并非偶发，资金流动的背后，指挥棒清晰可见。内地资金通过港股通渠道，大规模进入香港市场，推动恒生指数上涨了20%。这股力量并非全球资本均衡配置的结果，更像是一次有明确目的地的迁徙。为何资金如此偏爱港股？普遍观点指向低估值带来的吸引力，是价值重估的时刻到了。但仔细审视，同样追求红利低波的策略，在A股市场只带来了5.69%的回报，在港股市场却收获了15.2%的涨幅。简单的“便宜”标签解释不了如此显著的策略表现差异。

热点集中在少数赛道。港股创新药指数及其相关ETF的表现尤为亮眼，两只主要指数（代码987018、931250）涨幅都超过了60%，相关ETF产品收益率也接近60%。这被解读为行业长期压抑后的爆发，所谓“横有多长，竖有多高”。中国创新药企研发能力的进步，国际授权交易金额的记录刷新，确实提供了基本面支撑。香港独特的18A上市规则，汇聚了一批处于成长期但尚未盈利的生物科技公司，它们的技术故事随着商业化前景的临近变得更加诱人。资本对这些故事的追捧热情高涨，形成了强烈的正向循环。

北交所的北证50指数成为A股内部最耀眼的存在，半年内上涨39.45%。专精特新“小巨人”企业的标签加持，为市场提供了丰富的想象空间。一年翻倍的累计收益，证明了市场对这片土壤的持续深耕。动漫游戏指数也表现不俗，27%的涨幅显示新兴产业方向依然受到欢迎。黄金价格的上涨直接推动了黄金股票指数，37.75%的涨幅甚至超越了黄金ETF自身23.45%的表现，这是近年来少见的情况，反映了投资者在股市中寻求确定性时对资源类股票的另类选择。

然而，盛宴的另一边是冷清。光伏产业被过剩产能带来的价格战阴影笼罩。行业前些年的高速扩张，现在转化为激烈的内部竞争，企业利润空间被严重挤压。白酒消费也面临着需求端的压力，消费趋势的变化让曾经的“液体黄金”光环有所褪色。这些行业的调整，并非源于企业个体的失误，更像是产业生命周期与宏观导向变迁共振的结果。最令人意外的是A股红利指数的下跌。在低利率环境下，寻求稳定高股息的资产理应更具吸引力。然而它跌了4.5%。这似乎违背了常理，被称为“红利悖论”。但深究其因，这恰恰揭示了上半年行情的核心特征——这不是一次基于避险需求的普涨复苏，而是一场明确的结构性轮动。当“新质生产力”成为明确的政策号角，当流动性闸门有针对性地开启时，那些代表传统增长模式、尽管股息丰厚但增长动能不足的“旧经济”资产，遭遇了资金的主动减持。投资者将目光和资金，转向了政策支持、成长空间想象更大、弹性更高的科技成长主题。红利资产在进攻性行情中的防御性不足暴露无遗。它更像是熊市环境中的“止痛药”，在牛市气氛中被急于追逐更高回报的资金暂时遗忘。

值得特别关注的是指数基金，尤其是ETF角色的显著变化。它已从一个简单的配置工具，正快速演变为资金追逐热点的主通道。上半年167.67亿资金涌入港股通创新药指数，让这个类目快速膨胀。港股通互联网指数更是吸纳了近300亿资金，总规模高达567.6亿元，已成为指数领域的庞然大物。A股的北证50、动漫游戏指数也在冲击百亿规模的门槛。这种资金向头部主题指数集中的趋势非常明显。ETF以其交易便捷、门槛相对较低、透明度高的优点，极大地便利了普通投资者参与特定赛道。

但也带来新的问题：资金的“羊群效应”是否通过ETF工具被放大了？当大量资金瞬时涌入或涌出同一标的时，是否会加剧市场的波动？ETF方便了参与，也可能同时方便了非理性的聚集和随后的踩踏。这究竟是金融工具的进步带来的普惠，还是制造了新的系统性脆弱性？这是个值得市场冷静思考的课题。

进入7月，前期遇冷的光伏、证券等板块出现了反弹信号。这似乎暗示市场在寻求新的平衡点。“反内卷”的政策基调，可能为那些经历过惨烈价格战、逐步实现行业整合、产能趋于合理化的行业带来价值重估的机会。市场永不停止对下一轮结构性机会的挖掘。

然而，回顾上半年的市场图谱，最大的启示是什么？是资金在宏观政策导向前高度敏感的选择性流动。所谓“价值发现”的背后，政策性驱动的信号异常强大。冷灶之所以能“热”，离不开特定的阳光照射；热钱持续“滚烫”，也需要不断的燃料供给。市场分化到了如此程度，考验的不仅仅是选股能力，更是对政策意图、行业趋势和资金流动大方向的把握。那些备受冷落的领域是否真的失去了所有价值？那些万众追捧的热点是否风险已在累积？

在这种撕裂的环境中，普通投资者该如何自处？紧跟热点需要勇气和精准的择时能力，但热钱退潮时也可能成为最后的接棒者。坚守价值需要耐心和定力，但市场风格切换的速度有时远超预期。指数工具的普及提供了便利，但工具本身无法规避资产内在价值和短期情绪波动的本质差异。分化剧烈的市场中，更需要一份清醒：理解热钱为何而热，冷灶为何而冷。政策的指挥棒指向哪里固然重要，但产业内在价值最终是决定长期回报的基石。热闹的宴会固然诱人，离场时能否全身而退，才是真正的考验。在资金大规模迁徙的浪潮里，独立思考与风险认知的分量，或许比追逐趋势更重要。

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